内容提要：
10月份，美国CPI环比持平，同比上涨3.2%；PPI环比下降0.5%，同比上涨2.9%；CNBC和NRF的零售监测报告中，美国10月份的零售额环比下降了0.08%。市场将上周积极的经济数据，视为美联储明年上半年将开始大幅降息的明确信号。美联储的货币政策是2%的通货膨胀率和4%的就业率。至少在2024年三季度之前，美联储不会发出开始谈论降息的信号。
一、市场开始预期明年一季度美联储将开始大幅度降息
市场瞬息万变。21个月前开始，为打压超过7%的高度通胀，美联储累计加息11次，将美国政策利率从0.25%推升到5.5%，每一次加息都令市场为美联储何时停止加息而发愁。但冲动的市场马上又将上周积极的经济数据，视为美联储明年上半年将开始大幅降息的明确信号。
根据芝商所对联邦基金期货市场定价的衡量标准， 11月15日的芝商所FedWatch指标的最新迹象表明，2023年底没有进一步加息的可能性，第一季度降息幅度将在5月，随后在7月再次降息，在2024年底之前可能还会降息两次，到2024年底将降息整整一个百分点。如果正确的话，这将使基准利率降至4.25%-4.5%的目标区间，并将是美联储官员在9月份设定的激进步伐的两倍。
在中文网络，对美联储加息的预期，比美国本土更为激进。
11月17日，金融界发表文章，假借沃顿商学院的金融学教授杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）之口认为，美国对抗高通胀的战斗即将结束，这可能会给美联储很快开始降息开绿灯。实际上美联储最早可能会在明年3月开始降息。金融界还说，西格尔作出这一判断的依据是2年期、10年期美国债收益率曲线倒挂，这是债券市场的经典衰退指标。
同一天，第一财金在《通胀降温 美债风险因素累积 美联储何时进入降息周期？》一文中认为，预计美联储将于2024年6月开始降息，并每季度降息一次。
二、市场做出激进降息预期的原因
市场做出激进的降息预期，主要是因为有迹象表明，消费者和批发通胀率已从2022年中期的峰值大幅回落，而消费者支出开始疲软。
本周有三份重要的报告，第一份显示10月份美国消费者价格（CPI）总体上持平，第二份显示10月批发价格（PPI）实际上下降了0.5个百分点。
第一、CPI环比持平，同比上涨3.2%。而9月份环比上涨0.4%，同比上涨3.7%。虽然这是一个超预期的物价回落，但市场忽略了，美国10月份去掉食品与能源的核心CPI，环比上涨了0.2%，同比上涨了4%。而美联储评估利息政策所依据的通胀指标，一贯是核心CPI，因为食品和能源价格的涨跌，充满了季节性和偶然性。
第二、PPI环比下降0.5%，同比上涨2.9%。而9月份环比上涨0.4%，同比上涨3.0%。从同比来看，10月份美国的PPI涨幅仅回落了0.1个百分点。环比之所以从上个月的上涨0.4%，到这个月下跌0.5%，主要是能源PPI环比下跌了6.5%、食品PPI下降了0.2%所致。不含食品与能源的PPI环比仍然上涨了0.1%。
此外，亚特兰大联储对“黏性”价格的衡量标准显示，美国的通胀率仍以每年4.9%的速度攀升，这种价格不会像汽油、食品和汽车价格那样频繁变化。
第三、10月美国零售环比增速在时隔7个月后转负，指向美国消费市场已明显降温，进一步强化市场对美联储降息的预期。
根据最新的CNBC和全国零售联合会（NRF）的零售监测报告，美国消费者10月份的零售额（不包括汽车和汽油）环比下降了0.08%，核心零售（不包括餐馆）环比下降了0.03%。
但市场预期忽略了CNBC和NRF的零售监测数据与人口普查局的零售销售额报告不同。人口普查局的美国零售销售额在9月份同比增长8.6%后，在10月同比增长了8.3%，增速虽然略有回落，但依然可以观察到，尽管通货膨胀和借贷成本高企，但消费者支出强劲。
根据Trading Economics的全球宏观模型和分析师的预期，预计到2023年四季度末，美国零售同比依然将超过5%。
从1993年到2022年，美国零售同比平均增速为4.89%，2021年4月达到53.7%的历史新高，那是因为2020年4月创下下降20.2%的历史新低
三、美联储的货币政策是2%的通货膨胀率和4%的就业率
对美联储的货币政策进行预估，除了观察美国的物价变化、消费者购买力、美债收益率等数据之外，更重要的，是要根据美联储的货币政策目标来观察相应的指标。美联储的货币政策目标从来没有变化过，那就是适当的通胀率，核心CPI不超过2%，和充分的就业，失业率不超过4%。虽然不一定要求核心CPI一定要达到2%，失业率一定不能超过4%，但历史上，一旦CPI超过3%或者失业率超过4.5%，美联储就会发出加息或者减息的预警，预警3-6个月之后，才会进入实际的加息和减息通道。
美联储主席杰罗姆鲍威尔在2023年9月份的会后新闻发布会上表示，“我们决定做的是维持政策利率并等待进一步的数据。我们希望看到令人信服的证据，虽然经济数据已经达到了适当的水平“。
虽然美联储官员没有表示需要连续多少个月才能放宽通胀数据，才能得出这一结论，但毫无疑问的是，美联储更倾向于将核心通胀指标作为衡量长期通胀趋势的更好指标。
虽然自 4 月以来，同比的核心 CPI 每个月都在下降，但10月份的4%的核心CPI同比涨幅，依然为2%目标的2倍。2.9%的PPI涨幅也超过了2%，核心的CPI和PPI环比，也在持续上涨。10月份3.9%的失业率，也低于4%。
因此，虽然我们看到了包含食品和能源的CPI、PPI环比都发出了下降的信号，但核心CPI和PPI的同比涨幅，都还超过了美联储2%的目标。接近这一目标、至少持续3-6个月能够确保其不会反弹，美联储这一轮加息的货币政策才会宣告完美结束。
但与此同时，并不等于说美联储就会立刻开始进入减息通道。因为决定美联储降息的，从来不是GDP或者零售额下降。经济的扩张或者收缩，那是美国政府的责任，美联储的责任，或者说美国的货币目标，在美联储的章程中写得清清楚楚：确保美国的充分就业和低通胀。
也就是说，只有美国经济从增长转入萎缩阶段，经济萎缩威胁到美联储的充分就业目标，失业率超过了4%，美联储才会开始研究什么时候向市场发出降息信号，什么时候开始降息，分几次降息，降息多少。而历史上，美联储一般会看到失业率超过4.5%的数据之后，才会发出降息的信号。
四、至少在2024年三季度之前，美联储不会发出开始谈论降息的信号
三郎一直在关注世界经济的心脏----美国经济。在2021年下半年，三郎准确预估美元将在2022年一季度开始进入加息周期，累计加息幅度预估为500个基点，人民币兑美元汇率最低预估为7.36。回过头来看，三郎的预判是比较准确的。
美联储的货币政策一贯遵循经典的经济学原理，有明确的调控目标。基于此，三郎认为，在美国失业率低于4%、核心CPI低于2%之前，美联储大概率将维持一段时间高利率政策，巩固其加息目标。
三郎认为，从目前美国的经济数据看，美国的经济承受了525个基点的加息，消费依然强劲，失业率也处于历史较低的位置。很显然，依据美国目前有活力的经济指标，失业率低于4%，核心CPI低于2%，大概率不会在明年上半年出现。因此，至少在2024年三季度之前，美联储不会发出开始谈论降息的信号，虽然目前的联邦基金期货已经纳入了降息的预期，但期货市场的敏感反应，从来不是美联储货币政策的必然条件。此外，我们还要正视，美联储最近多次声称将在更长时间内保持较高利率。
【作者：徐三郎】