中金:强劲的GDP支持美国利率更高更久 下周美联储大概率继续暂停加息
海田1
发表于 2023-10-27 12:35:08
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▍中金主要观点如下:
美国Q3实际GDP环比折年率4.9%,经济增长较上半年明显反弹。
今年前两个季度,美国实际GDP环比年化增速分别为2.2%和2.1%,三季度增速高达4.9%,显示当前的经济表现比上半年更为强劲。此外,这一增速也高于美国长期2%的潜在增长率,换句话说,美国经济仍在以趋势以上的增速前行。
从分项看,Q3库存反弹贡献明显,再次提示美国库存周期或开启。
Q3库存对GDP增长的拉动为1.3个百分点,拉动作用为今年以来首次转正,进一步看,制造业和零售商库存都有回升,或表明自2022年初以来的去库存已接近尾声。在报告《美国制造业库存周期或将开启》中已经提示,随着经济增长韧性增强,美国或将开启补库存,近几个月美国ISM制造业PMI触底反弹,居民消费支出持续扩张,这都会带动库存回补。从今天的GDP数据来看,观点得到支撑。
剔除掉波动较大的库存,对私人部门的最终销售也很强劲,表明经济内生需求仍然较强。
Q3对国内私人部门的最终销售(final sales to domestic private purchaser)环比增长达到3.3%,较上季度的1.7%更高。其中,私人消费支出表现尤为强劲,环比增长高达4.0%,较上季度的0.8%大幅反弹,对GDP增长的拉动达到2.7个百分点。
进一步看,1.1个百分点的贡献来自商品消费,其余为服务消费。固定资产投资增长0.8%,较上季度的5.2%明显回落,但其中的住宅投资增长3.9%,为21Q2以来首次正增长。住宅投资转正表明,随着库存不足,房价上涨,开发商加快建造住宅的动机增强。预计Q4住宅投资仍将保持正增长。
为何美联储持续加息,美国消费增长仍如此强劲?
至少有两个原因:第一,美国就业表现强劲。最近公布的非农就业、空缺职位率、以及初次申请失业金人数等数据均表明,美国就业市场仍然紧俏,工资增长仍然稳健,良好的就业和工资表现支撑居民收入增长,有利于消费扩张。
第二,财富效应支撑消费。疫情以来美国居民部门资产负债表大幅改善,房价与股票价格的上涨带来了财富膨胀,进一步研究发现,这些财富大部分都集中在婴儿潮一代人手中,他们大部分都在60岁以上,随着退休年龄的到来,他们开始使用储蓄支持退休生活,这有利于促进消费。此外,年长者的债务负担普遍较低,对利率上升不敏感,这也使得美联储货币紧缩对消费的抑制作用被削弱。
财富效应的存在带来另一个问题,那就是美国居民的消费能力或被低估。
此前有一种观点认为,美国居民的过剩储蓄即将耗尽,消费增长将受到明显抑制,这种观点是基于旧金山联储的一篇工作论文,该论文假设美国居民延续疫情前的储蓄趋势,并将疫情后每个月高于趋势的储蓄定义为过剩储蓄,每个月低于趋势的储蓄认为是对过剩储蓄的消耗,由此得出过剩储蓄将消耗殆尽。
这种做法有一定参考价值,但也存在两个问题,一是对疫情前、后美国居民的储蓄趋势没有变的假设过强,如果疫情后储蓄因为某种原因(比如更多人退休)而结构性下降,那么由此计算出的过剩储蓄就会被低估。二是在计算时只考虑了流量储蓄,没有考虑由储蓄带来的存量财富增长,比如在2020年存下的1美元,如果投入到股票或其他价格上涨的资产中,到2023年其净值将高于1美元。这种变化会带来财富效应,使居民储蓄意愿更低,消费意愿更强。
强劲的GDP对美联储11月利率决策影响有限,预计下周会继续暂停加息。
由于GDP数据反应的是已经过去的Q3,美联储不大可能单凭这份数据就改变11月的利率决策,预计美联储在下周的议息会议上继续暂停加息,以等待更多Q4数据的公布。从最近美联储官员的表态来看,由于美债收益率大幅上升,金融条件显著收紧,他们倾向于更加谨慎行事,不急于进一步加息。
对市场而言,强劲的GDP数据支持美国利率在高位停留更久(high for longer),而这又会反过来增加未来企业盈利和经济增长的压力。GDP数据公布后美股下跌,美债收益率下行,表明不少投资者对美国经济能否承受当前的高利率仍心存疑虑。
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