两个美国
世界上有两个美国：一个是投资者眼中的美国，核心通胀已经降到不足为虑的地步，大家关心的是降息到底是6月还是更晚，是降三次还是降两次；
另一个是普通美国人、特别是中下层人的美国，所谓通胀降下来，是去年芹菜年初涨了0.2刀，这个月只涨了0.1刀，是上一次房租涨了500美元，这一次只涨了200美元。
当然，投资者看得是未来，是趋势，是二阶导，但美国人也不能用二阶导的价格付款啊，所以投资界有一句金玉良言：“不要过度线性外推。”
于是，从年初开始，核心通胀连续两个月超预期，CPI反弹，再加上创新高的黄金，二次通胀不再是大家避而不谈的预期，而是一个活生生的现实。
这将给我们的资产配置带来什么影响呢？
本文将围绕三个问题展开分析：
1、为什么会有二次通胀？
2、二次通胀对全球资产配置有什么影响？
3、二次通胀对中国经济和A股有什么影响？
四类商品的通胀传导顺序
不但美国有两个，通胀也有两种：
一种是教科书上的通胀：“是指在纸币流通条件下，由于货币供给超过货币实际需求，导致货币贬值，进而引起的一段时间内物价持续而普遍地上涨现象。”
对于这种通胀，你只需要关心CPI、核心CPI等等，就直接判断了，至少它到底是什么，不重要，只要同比 环比在下降，就说明通胀被控制了。
还有一种是真实生活中的通胀：
买家： 怎么又涨了，上个月不还是5000一吨吗？
卖方：我一个月就生产这么多，要不是我月初涨价了，你今天就是肯出5万一吨，我也没货卖给你。
又或者是：
买家：怎么又涨了，上个月不还是5000一吨吗？
卖方：你看看材料费、人工费、房租，什么不在涨？就这价我也没有利润，下个月还得涨。.
现代经济中的通胀是一种货币现象，但涨价却是一种经营行为，是买卖双方博弈的结果，虽然所有的通胀都是以涨价为形式，但作为投资者，更应该知其所以然——货币过剩具体是如何演变成现实生活中涨价行为的呢？
美国的这一轮通胀是源于疫情期间，美国政府通过财政大规模直接给民众发钱，很多人的这些钱直到去年年中才用完，由于美国人手头一向不存钱，头上忽然有了一笔钱，自然开启了“买买买”的模式。
虽然2023年疫情的临时补助没有了，但财政支出却没有减少，而是以各种常态化的福利方案支出，政府的钱从哪里来呢？自然就是国债。所以这个阶段，是真正的“政府印钱”给民众花。
这就是上面列出的第一种通胀形成的机制，各种原因的超发货币形成购买力，导致供给不足，只能以涨价来平衡需求。
下图把消费品分为四个部分，它们对通胀的推动次序是不同的，依次为：能源、核心商品、食品和核心服务。
2021年通胀的第一波是由能源价格引发的，主要包括汽油和电力，由于财政补贴居民，叠加疫情管制的放松导致的出行增长，而原油供给、港口劳动力和航运能力没有跟上，引发通胀的第一波，并在俄乌战争后达到顶峰。
能源价格对CPI的贡献，到了2023年就变成了拖累因素，但它引发了核心商品的通胀，从21年5月开始，持续性更强。
核心商品是指食品和能源之外的商品，主要是由汽车、服装、医药和烟酒组成，这些往往是因为原油成本和进口成本上升引导，一直持续到22年上半年。
比核心商品通胀稍晚一点出现的还有食品通胀，主要是因为农产品价格的上涨、零售服务成本的推升和房租等因素共同推动，它的高点出现在了22年下半年。
如果只看这三项，通胀环比上升的趋势应该在23年年初就基本结束了，所以23年年初市场就开始交易降息，才导致美股持续上涨。
但通胀中，最后出现、也是最持续的，却是核心服务的通胀。
实际上，核心服务的通胀是长期的，在疫情之前一直存在，在2021年并不起眼，但之后，其他三项开始走弱后，却持续上升，到现在也没有降下来的迹象。
核心服务权重60%来源于房租，剩下的是医疗、交通、教育、通信、娱乐，最重要的原因在于，房租是到期后才能重新定价，具有滞后性。
所以，一个普通美国人这几年对通胀的感受是这样的，21年年初，疫情有所缓解，又拿到了政府补贴的钱，还不用上班，就开车出去度假，结果不但一路上人满为患，油价、交通、食宿成本都是一路上涨。好不容易回到家里，出去大采购，发现服装、家电、汽车、日常品，所有的商品都开始上涨，而且很多到了下半年还缺货；好在政府又发钱了，一路买买买后，发现鸡蛋蔬菜牛奶牛肉也开始涨了，而且不像其他商品只涨一两次，这些食品基本上就是一天一个价，涨个没完没了，等到你终于把政府发的钱用完了，房租也到期了，虽然早有预感，房东还是报出了一个让你立刻晕倒的价格……
如果说，原油是通胀的刺客，不知道什么时候来临，那么，房租才是最后登场但生命力最顽强的通胀大BOSS。
通胀数据要看核心通胀，核心通胀数据重点看核心服务，核心服务的重点是房租，去年12月以来的近三个月房租环比增速为0.7、0.4、0.5，仍然持续高于疫情之前的数据。
为什么房租上涨会如此持续呢？因为本地化供给，是刚性的，还有资本属性。而且房租的某些特点，让通胀的粘性体现得非常明显。
现实价格与心理价格
通胀不但是货币导致的经济现象，更是一种心理现象，是现实价格与预期价格的相互作用，这一点在房租上体现得非常明显。
房子的租约到期后重新谈价格，相信很多人都经历过，因为租金一谈至少一年，房东考虑的是现在的房租价格和未来一年的上涨程度，而租客也需要锁定未来价格上涨的风险，所以在通胀期间，双方都会线性外推，预期未来房租仍然上涨。
房东：下个月开始，房租提高到3000刀/月
房客：啊，去年才2500，你疯了吗？
房东：隔壁刚刚租掉，就是3000
房客：可是他的房子比我的大啊。楼上的房子跟我一样，上个月才租2800
房东：他们的租约规定每年上涨不能超过12%，我们可没有这个约定
房客：要不这样，你给我2800，我这一次租约定2年，怎么样？想一想，如果我退租，你能在一个月内找到新租客吗？
由于房子是非标品，每一套的价格都不同，此时双方谈判的结果，必然倾向把价格定在更高一档，用溢价体现预期，当大部分人都这么干时，房价就会在其他商品已经不涨的时候继续上涨，预期会自我实现。
与房租相似的是“工资—物价”螺旋式上升，工资也是一段时间一定，新的工资不但体现现在的市场价，还要体现未来上涨的预期。
而工资是所有商品的必备成本，也是通胀粘性的来源之一，美国人的工资收入仍然在增长，也为后续的传导打下基础。
当然，这种预期也不会永远持续下去，如果身边所有商品都不再涨价，且持续了几个月，自然预期与现实相互加强的关系就没有了。
这就要看环比，普通人对物价的感知是环比而不是同比。
其他三大类的近半年的环比数据看，食品始终保持0.2~0.4%的环比增长，核心商品部分开始下降，但非耐用品、二手车的价格，2月仍然有0.5%的环比增长，而能源近六个月波动比较大。
所以美国的通胀仍然在持续，没有足够的证据认为以后会回落。而且基于这种数据，完全可以认为2月份通胀数据的反弹，其实就是二次通胀。
这个判断涉及到一个问题，为什么通胀不是持续保持一个稳定的数据，而是常常中途先向下一个假摔，再向上，形成二次通胀呢？
为什么通胀会“假摔”
通胀是社会财富的转移，从没有资产的人手里转移到资产拥有者，有受益者也有受损者，但实际上，没有人喜欢通胀，从消费者到厂家、从总统到老百姓，从投资者到美联储官员，都不喜欢。
原因在于，在发生通胀后，通过加息收紧流动性，是解决通胀的根本手段，但加息的副作用是资产价格下跌，普通人因为涨价而利益受损，资产拥有者因为加息而利益受损。
投资者习惯于把主张严厉加息的官员称为“鹰派”，把主张谨慎加息的官员称为“鸽派”，由于通胀的粘性，加息应该宁枉勿纵，“鹰派”通常是正确的，但没有人喜欢“鹰派”，所以美联储在2021年就算明知通胀不可避免，也要等民众被通胀深深地伤害后，才会祭起加息的大旗——通常此时已错过了加息的最好时机。
同样，在加息的后期，由于通胀存在着分布不均的现象，有些商品先涨，有些后涨，有些猛涨一次就结束，有些持续温和上涨，任何人都能从CPI数据中找到自己要的幻觉，认为通胀数据见顶了，再加上股市的持续下跌和失业率开始起来，又会给美联储压力。
在这种情况下，特别是通胀最快上涨的势头过去后，美联储又会错误地提前结束加息，错过了“巩固一下”的最好时机。
当然，美联储也有现实的担心，加息最大的危害不是伤害经济，而是导致高杠杆的金融机构发生债务风险，从而投鼠忌器。
除了加息总是不够坚决之外，二次通胀还有两个原因：
一个是部分商品在通胀期间存在一定的价格管制，导致生产商的价格不及成本上 升的幅度而减产，加剧了供需失衡，这种管制只要稍有放松，就会导致价格重新大幅上涨。
另一个原因是部分经济部门适应了高利率环境后，需求恢复，提前软着陆，价格重新上涨。
进退两难的美联储
二次通胀还有一个最大的隐患，原油价格位于本轮通胀以来较低的位置，主要是去年美国天量的原油供给压制了，今年美国的供给量增长有限，而国际形势处于动荡不安之中，黄金已经持续创历史新高的时候，原油价格只比疫情前高40%，不太正常，随时可能出现原油的大涨。而油价对CPI的传导几乎是立竿见影。
二次通胀不是预期，而是现实，唯一的悬念在于高度和持续性，是像上个世纪70年代那样，二次起飞，再创新高？还是像当时的德国日本那样，持续了几个月后，就再度调头向下，最终彻底结束？
对美联储而言，目前处于进退两难，如果像市场预期的那样，六月开始降息，今年降三次，对二次通胀无疑是火上浇油；
但如果推迟降息，继续维持高利率环境，美国银行业发生危机的概率就会急剧加大，即便不是银行危机，在这种高利率的极限压力下，总有一个最脆弱的经济部门率先倒下（比如商业地产？），到时候不但要降息，还要像去年硅谷银行事件那样扩表，对通胀的刺激更大。
无论是哪一种情况，美国人民都会在接下来感受到通胀的再度痛苦，区别在于，后者经历某一类危机的程度有多大？
对中国经济影响，有利的一面在于，二次通胀说明美国经济需求较好，有些经济部门持续强劲，会推升出口需求；
但对资本市场的风险更大，如果美国不能在6月实现首次降息，而中国经济又没有回升，人民币汇率就会再次承压，宽松的货币政策预期也会被推迟，又会出现去年三季度那种对股市不利的宏观环境。
在这种宏观环境下，哪一类资产最值得配置呢？
四大板块的配置建议
前面的结论，美国经济目前在“软着陆”目标中面临两大风险：一是二次通胀可能持续，二是某个部门发生危机事件，在这种宏观环境下，A股配置可以分为四类机会：
1、国际定价的大宗商品：无论什么情况下，软着陆、二次通胀或者风险事件，最为明确的机会都在于此


黄金


全球需求为主加上新能源需求的铜


一触即发的原油及油运


中国定价但受国际影响比较大的商品，铁矿石、煤炭
2、红利股：二次通胀或者风险事件，无论哪一个提前发生，都存在受益方向
高股息标的的主要逻辑取决于国内经济，国内经济如果持续低迷，这个板块就会保持资金的持续关注。但高股息有很多板块，具体方向也与全球宏观经济风险相关，如果二次通胀指向大宗商品，那么红利股中的资源类资产更有机会，如果发生风险事件导致全球资本回流美国，国央企相关资产就会成为避风港。
3、TMT及中小盘：视流动性压力而定
如果美联储顶着二次通胀的压力降息，人民币汇率压力降低，货币宽松政策空间加大，则可以继续看好。
但如果美联储6月不降息，全年降息预期下降一到两次，通胀持续，会给国内流动性较大压力，这些估值较高的资产压力较大，不看好
4、白马成长：大概率是底，小概率是腰
白马成长股是这一轮加息最受损的资产，目前已经充分杀估值，二次通胀如果只是在低水平持续，就是通胀的尾声，叠加出口提速，随时可能真正结束，看好这一类资产的见底行情；
但特殊情况下，如果美国通胀失控，不但不降息，反而有继续加息的预期，则白马有可能继续杀估值
最后，二次通胀还需要考虑一个最大的非预期因素——AI技术获得突破性进展。
加息只能降低通胀的温度，只有技术突破才是通胀的真正敌人，企业利用技术突破获得的超额利润，由于技术的扩散性，并不能长期保持，最终都会体现为价格的下降，互联网的发展正是之前20年，美国可以长期保持低通胀的原因。
所以，AI获得突破性进展，让投资者明确地看到企业降本增效的前景，这才是战胜通胀的最大希望，虽然这一突破在今年就出现的概率较低，可一旦出现，上述假设就完全相反，直接利好TMT，其次为白马成长，对大宗商品和红利股都是利空。
来源 | 思想钢印（ID：sxgy9999）
作者 | 思想钢印 ；编辑 | 荔枝
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