应对全球货币政策转向， 仍须坚持“以我为主”
文/中国金融学会副会长、中国人民银行原行长助理张晓慧
进入2024年，全球通胀高位降温，为货币政策转向提供了先决条件。随着全球降息帷幕徐徐拉开，瑞士、瑞典、欧元区已先后降息，截至2024年6月底，瑞士央行更是已降息两次。预计年内欧美主要央行货币政策都会陆续转向，但受经济前景与通胀预期不同步的影响，欧美主要央行政策分化显著，政策调整路径也将面临更大挑战与不确定性，并形成较强溢出效应，或在外汇市场引发较大的震荡。
欧美主要央行货币政策分化加剧。美联储降息预期时间一再推迟，具体何时降息目前仍是未知数。当下美国通胀水平虽较2022年6月创下的近40年来历史高位显著回落，但2024年初以来的通胀数据并未给美联储开启降息之旅提供更多的信心支撑。一季度核心PCE飙升至3.7%，为近一年来最大升幅，表明美国尚未真正摆脱通胀桎梏。美国经济基本面虽表现良好但亦可见温和衰退迹象，美联储在货币政策上陷于两难境地，对何时迈出降息“第一步”甚是纠结，预计基准利率会在更长时间内维持较高的“限制性”水平。
欧洲央行已率先降息，利率小幅下调25个基点，这也是60余年来首次先于美联储降息，但考虑到欧元区经济增长继续承压，通胀虽呈下行趋势但仍存在回升风险，预计短期内欧洲央行再次降息的前景有限，更谈不上正式开启大幅降息周期。当前欧元区经济基本面不及美国，区内部分经济体处在经济衰退边缘。只是考虑到通胀总体呈下降走势且经济增长相对乏力，欧央行6月才做出调降利率的决定。不过5月通胀又有所加速，欧元区通胀存在再度攀升可能，欧央行对此保持谨慎。
与此同时，日本经济温和复苏但仍面临压力，“工资—通胀”良性循环基本得到确认，不过未来日本央行在利率政策方面仍将面临艰难抉择，需要在通胀、财政状况、日元汇率以及经济增长等多目标之间维持平衡，预计将“不急于”退出“零利率”政策，短期内加息的可能性较低。
欧美主要央行货币政策分化的溢出效应明显。在增长相对乏力且通胀具有较强粘性的情况下，各国货币政策面临挑战，特别是美联储政策转向路径的不确定性令其溢出效应明显放大：利率方面，美联储降息预期一再延后，美元利率处于历史高位且实际利率呈上行态势，与其他国家利差显著抬升，这无疑加大了其他经济体货币政策“独立”转向的成本；资本流动方面，全球资本持续回流美国，对其他经济体的流动性形成一定程度的冲击；汇率方面，根据利率平价理论，两国利差变动将引发汇率变化，进而影响国际收支与经济发展。具体到全球外汇市场，美元处于历史高位，非美货币单边贬值，加大了局部爆发货币危机的可能性。随着美欧货币政策预期分化、利差扩大以及避险情绪上升，外汇市场将延续美元主导格局，回归“美强欧弱”局面。欧元、瑞士法郎、加拿大元、瑞典克朗等已降息货币在美元指数货币篮子中的权重合计达74.5%，进一步支撑美元指数处于105高位。
对于我国而言，当前背景下宏观政策调控的核心在于预期管理。针对欧洲央行率先降息，美、日央行短期内“不急”转向带来的预期重估，以及后续政策调整可能造成的负面外溢冲击，做好应对预案尤为关键。作为大国，货币政策应坚持“以我为主”，要在加强国内外形势监测分析以及沙盘推演和压力测试的基础上，主要考虑国内经济金融形势需要进行逆周期和跨周期调节，兼顾其他经济体经济和货币政策周期的外溢影响，不断提高政策应对能力。一方面，持续跟踪全球货币政策分化调整步伐，加强外汇市场与资本流动监测，防范外部风险与叠加风险。另一方面，坚持市场在汇率形成中的决定性作用，在保持汇率弹性的同时，强化预期引导，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。
本期目录
卷首语
1
中国金融学会副会长、中国人民银行原行长助理张晓慧：应对全球货币政策转向， 仍须坚持“以我为主”
作为大国，货币政策应坚持“以我为主”，加强国内 外形势监测分析以及沙盘推演和压力测试的基础上， 主要考虑国内经济金融形势需要进行逆周期和跨周期 调节，不断提高政策应对能力。
封面专题
全球央行政策转向：趋势与应对
进入2024年，全球通胀高位降温，为货币政策转向提供了先决条件，不过欧美主要央行货币政策分化加 剧：美国通胀水平虽较2022年6月创下的近40年来历史高位显著回落，但2024年初以来的通胀数据并未 给美联储开启降息之旅提供更多信心支撑；瑞士、瑞典、欧元区已先后降息，截至2024年6月底，瑞士央 行更是已降息两次。整体来看，由于欧美主要央行政策分化显著，政策调整路径也将面临更大挑战与不确 定性，并形成较强溢出效应，或在外汇市场引发较大的震荡。
在此背景下，如何寻找经济复苏之路？《清华金融评论》策划本期封面专题，邀请监管部门、专家学者， 深入探讨全球央行政策转向将对全球经济、外汇、资本市场产生的影响。本期封面专题认为，对我国而 言，货币政策应考虑国内经济金融形势需要进行逆周期和跨周期调节，坚持“以我为主”，兼顾其他经济 体经济和货币政策周期的外溢影响，不断提高政策应对能力。
1
中国人民银行行长潘功胜：中国当前的货币政策立场 及未来货币政策框架的演进
当前中国经济持续回升向好，但同时仍面临一些挑战。 中国人民银行继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆 周期和跨周期调节，支持巩固和增强经济回升向好态 势，为经济社会发展营造良好的货币金融环境。
2
中国国际经济交流中心副理事长王一鸣：全球宏观经济转变及影响：货币政策的两难选择
全球货币政策将面临两难，维持较高的利率水平，将抑 制本已疲弱的经济增长，而要大幅调降利率，又难以有 效抑制通胀。
3
武汉大学董辅礽经济社会发展研究院博导、中银证券全球首席经济学家管涛、武汉大学董辅礽经济社会发展研究院2024级博士研究生龚彩鳞：日元贬值加大当前日本货币 政策正常化的难度
在日本经济恢复基础还不牢固的情况下，激进加息可 能会引发滞胀风险。
4
中国银行研究院副院长鄂志寰、中国银行研究院高级研究员赵雪情：当前全球货币政策分化、 调整及其溢出
未来一段时期，全球货币政策调整分化，国际金融市 场加剧波动，我国要未雨绸缪，完善制度设计，丰富 工具箱，防范潜在溢出效应。
5
中国社会科学院金融研究所货币理论与货币政策研究室副主任、中国社会 科学院大学应用经济学院副教授蔡真、中国社会科学院大学硕士研究生刘冲：美联储政策转向难： 原因、趋势及影响
从时间周期看，全球经济已由大缓和时代走向碎片化 时代， 大宗商品市场出现分化可能对美国通胀带来外 部冲击， 美联储降息或要等待更长时间。
6
阳光资产管理股份有限公司境外投资部部门负责人白雪石、阳光资产 管理股份有限公司境外投资部高级投资经理孙恺健：冲破财政困局： 植田时代的日本货币政策
日本经济处于内部均衡、外部均衡和金融市场稳定等三 大目标的全面失衡当中，从而带来了汇率大幅贬值、债 券市场定价失灵等问题。
7
天风证券宏观研究员钟天、天风证券首席宏观分析师宋雪涛：非典型的 全球降息潮
总的来说，在这一轮“非典型”全球降息潮中，走走 停停的降息决策、最后行动的美联储和尚不明确的货 币政策限制幅度及未知的终点利率，都将使得全球经 济运行的波动性加剧。
小专题
1
中国国际经济交流中心资深专家、国际货币基金组织原副总裁、中国人民 银行原副行长朱民、北京科技大学经济管理学院讲师李长泰：构建中国国家金融反制裁框架和 政策建议
面对潜在的制裁风险，我国必须在国家层面构建金融反制 裁的完整框架体系，才能有效、有力应对美国的制裁。
2
中国国际经济交流中心资深专家、国际货币基金组织原副总裁、中国人民 银行原副行长朱民、中国社会科学院大学国际政治经济学院讲师巩冰：反制裁视角下：去美元化与人民币 国际化研究
一旦美国对我国施加极端金融制裁，将对我国外贸造成 显著冲击，对金融和经济其他领域造成结构性冲击，短 期内金融和经济风险大幅上升。为保障我国经济和金融 安全，去美元化势在必行。
3
中国国际经济交流中心助理研究员郑重阳、中国国际经济交 流中心资深专家、国际货币基金组织原副总裁、中国人民银行原副行 长朱民：反制裁背景下中国多元化 跨境支付系统构建
当前国际形势下，我们必须加快构建满足自身经贸发展 的跨境支付系统，寻求同我国经贸地位相匹配的人民币 跨境支付网络覆盖和支付结算规模。
4
清华大学五道口金融学院中国金融前沿研究中心副主任潘柳、清华大 学五道口金融学院中国金融前沿研究中心研究专员张娓婉：维护我国涉外金融资产安全和稳定， 防范化解金融制裁风险
在总体战略目标上应坚持以高质量发展支持高水平开 放，共筑涉外金融资产安全和稳定的基石。
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清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长田轩、清华大学五道口金融学院博士后研究员张铧兮：5月金融指数环比向好，但仍处于紧缩期 —道口金融晴雨指数上线发布
实现高质量发展需要完善的金融体系和及时的金融市场监测，以便调整政策和策略，确保经济平稳运行。
宏观经济
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中国社会科学院研究员、中诚信绿金科技（北京）有限公司首席 专家徐洪峰、中诚信绿金科技（北京）有限公司高级分析师魏文龙、柳州银行伊磊：推动绿色金融与转型金融有效衔接 —《绿色低碳转型产业指导目录（2024年版）》的影响及政策建议
本文针对未来绿色金融与转型金融衔接提出相关政策。
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地方新型农村金融机构作为推动农村经济金融发展的重要力 量，其监管的完善有助于保障农村金融市场稳定、促进普惠 金融体系的纵深发展。
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恒丰银行苏州分行党委书记、行长姜兆华：生态链与平台金融是 零售银行转型方向
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2
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论文为公司金融理论研究提供了一个企业集团的动态规划范式，在未来也可用于对企业集团其他方面的研究。
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文章将对全球REITs的法律结构和税收安排及其变迁进行研究，并从REITs制度变迁的特点，探讨中国REITs法律 结构和税收制度完善的途径。
本文编辑丨周茗一
初审丨徐兰英
终审丨张伟