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中金:美联储进一步紧缩必要性下降 但对于通胀风险仍会保持警惕

飘渺九月
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中金发布研究报告称,本周四美联储将公布11月利率决议,预计联储将按兵不动,保持耐心。自上次FOMC会议以来,美国经济增长保持强劲,通胀放缓面临阻力,美债收益率大幅攀升,金融条件明显收紧。综合来看,美联储进一步紧缩的必要性下降,但对于通胀风险仍会保持警惕。美联储会平衡“做的不够”和“做的太多”两方面风险,既强调抗通胀未结束,又暗示不急于再加息,一个选择是保持利率在高位更久(high for longer),把消化通胀的任务交给时间。
▍中金主要观点如下:
自上次FOMC会议以来,美国经济金融的主要变化有三。
首先,美国经济增长保持强劲。上周公布的美国Q3实际GDP环比折年率大幅上升至4.9%,显示三季度经济增长较上半年明显反弹,从分项来看,私人消费支出、住宅投资与库存对于增长的拉动最为明显,表明美国经济内生需求仍然很强。
其他数据方面,上周公布的9月新屋销售回暖,达到2022年2月加息开始以来的最高水平。受飞机需求增加,9月耐用品新订单环比大幅增长4.7%,10月Markit制造业PMI初值显示制造业景气度重回扩张区间。
其次,通胀放缓面临阻力,通胀预期有所反弹。
上周公布的9月PCE物价指数同比回落至3.4%,但环比增速持平于0.4%,核心PCE回落至3.7%,环比增速由上月的0.1%反弹至0.3%。从环比的意义上来看,目前通胀仍展现较大粘性。
此外,上周公布的10月密歇根大学1年期消费者通胀预期从上月的3.2%大幅跳升至4.2%,长期通胀预期也从此前的2.8%上升至3.0%,这表明消费者认为未来通胀或不会很快回落。通胀预期的跳升对于美联储来说是一个坏消息,这表明其抗击通胀的工作还远未结束。
第三,美债收益率大幅攀升,带动金融条件明显收紧。
过去一个月,美债10年期收益率持续上涨,最高时一度触及5%。利率的抬升叠加地缘冲突加剧,导致投资者对经济前景担忧增加,美股三大股指持续下跌,金融条件显著收紧。
对美联储而言,市场利率自发上行降低了进一步紧缩的必要性,包括鲍威尔在内的联储官员暗示,美债收益率的上行可以在一定程度上替代加息。
综合来看,强劲的经济数据对通胀仍构成风险,但金融条件的收紧或使美联储更加谨慎行事。
由于GDP数据反映的是已经过去的三季度,美联储不大可能单凭这份数据就决定重启加息,GDP数据公布后,美国股市下跌,美债收益率下行,反而显示出投资者对经济前景的担忧。
这里的逻辑在于,强劲的GDP数据支持美国利率保持高位更久(high for longer),而高利率会让金融条件进一步紧缩,增加未来经济的下行压力。此时此刻,美联储需要更多耐心,避免刺激市场敏感的神经。
预计美联储本周不会加息,鲍威尔或释放一个中性的态度,既强调抗通胀未结束,但又暗示不急于再加息。
历史表明,四季度往往是金融风险的高发期:去年四季度,市场金融条件一度因为英国国债风波而紧缩,美联储将加息步幅从50 bp降至25 bp;2019年四季度,美国国债市场出现流动性风波,美联储停止QE并重新扩表;2018年四季度,美联储坚持加息引发市场恐慌,美国股市大跌,之后鲍威尔释放政策可以随时转向的鸽派信号(Fed pivot),市场情绪才得以缓解。回头看,那年12月的最后一次加息或是不必要的,美联储犯了过度紧缩的错。
在当前通胀仍然较高、地缘冲突加剧、金融条件收紧的背景下,美联储或选择平衡各方风险,强调保持耐心,以免重蹈2018年过度紧缩的覆辙。
但另一方面,如果通胀压力卷土重来,而美联储不及时回应,那么市场又会担心货币紧缩力度不够,引发二次通胀风险。
上世纪70年代“大滞胀”的一个重要教训是,在通胀风险没有解除之前,美联储不可过早宣告抗通胀胜利。因此,美联储在本周的会议上也会对后续的加息留有余地,鲍威尔或继续强调利率将在高位更久(high for longer),以此暗示距离达成降息的条件仍或有很长的一段距离。
总而言之,平衡风险,保持耐心是美联储当下最好的选择,维持现有的紧缩,把消灭通胀的任务交给时间。
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