FRBの12月FOMC後、米債取引は比較的「興奮」した。理由は2つあります：1つは債券市場の定価が全面的に「鳩」に変わり、市場が予想している金利低下のテンポが速く、幅が高いことです。FRBは2024年の米経済成長への期待をさらに下方修正し、市場は金利低下のペースと幅への期待を上方修正した。第二に、市場の争奪戦である。これまで米債金利が5%に達すると、市場の米債取引は慎重だったが、金利低下が予想される今、米債は不足資産となり、市場の調達圧力が高まっている。
金利低下取引はどのように演繹されますか。来年1月末までに米債金利が下がりやすく、ファンダメンタルズの影響が弱くなり、米債取引戦略がさらに重要になる。
前を見ると、2つの要素が後続の米債の動きに影響を与えている：その1、いつ金利が下がるのか？市場は金利低下時の予想を調整し続けており、早ければ2024年3月にもなる。第二に、金利低下幅はどのくらいですか。この2つの質問の答えの動的な調整は、金利低下取引のリズムと結果に影響を与える。
今回の10年の米債上昇のリズムから見ると、市場はかつて3.7-3.8%の一線で長い間争われていたが、これは3.8%が比較的重要な技術支持位であることを意味している。しかし、3.8%も贅沢になれば、市場は3.5%一線への強引な取引を余儀なくされる可能性がある。
ドルへの影響は何ですか。為替レートは相対的な概念であり、ドルの動きは大きく分けて「2波走」：第1波は米国の金利低下によるドルの弱さ、すなわち取引金利の低下である。第2波は、他の経済体の「金利低下に追随する」ことで、ドルが受動的に強くなることだ。
市場が2024年の米国の金利引き下げを十分に価格設定した後、将来的に外国為替市場により大きな限界の影響を与えるのは、かえってユーロ圏で可能な大幅な金利引き下げ、あるいは日銀の「亀速」引き締めであり、この角度から言えば、将来的にドルを空にする窓口が狭くなり、難易度も大きくなるだろう。ドルの空頭が最近急速に増加していることに加え、その取引の性価格比も混雑度の上昇に伴って低下する。
01
12月のFOMC前後、
米債市場の取引態度はどうですか。
12月のFRB FOMC前後、米債は猛威を振るった。12月のFRB FOMC（12月14日）を前に、市場取引の利下げ期待がFRBの金融政策の立場を「フライング」させた。FOMC前の30取引日（2023年10月31日）以来の各期限の米債金利はいずれも明らかに低下し、米債利回り曲線はさらに低下した。そのうち、3 M、2 Y、5 Y、10 Y及び20 Y米債はそれぞれ累計14 BP、58 BP、77 BP、85 BP、92 BP下落し、長端米債取引はさらに「興奮」した。
米債の獰猛な表現の背後には2つの支持要素がある：定価は全面的に「鳩」に転換し、市場は争って計画する。
第一に、債券市場の定価は「鳩」に全面的に転換し、市場が予想する金利低下のテンポはより速く、幅はより高い。12月のドットマトリックス図とパウエル氏の演説は、今回の利上げサイクルが終了し、金利引き下げが日程に引き上げられたことを示している。FRBは経済予測概要（SEP）で2024年の米国経済成長の見通しとコアPCEをさらに下方修正し、市場はそれに応じて金利低下のリズムと幅の予想を上方修正した。一方、FRBは経済成長率を小幅に下方修正し、上方修正2023年の経済成長率は、9月予測の2.1%から2.6%に上昇したが、小幅下方修正2024年の米国経済成長率は、1.5%から1.4%に下落した。一方、FRBは12月にSEPでコアPCEを大幅に下方修正し、2023年にはコアPCEを9月予測の3.7%から3.2%に、2024年にはコアPCEを2.6%から2.4%にそれぞれ引き下げた。市場の金利低下の予想はさらに上昇し、芝商所（CME）先物の潜在的な金利低下の予想によると、市場はFRBの金利低下周期が2024年3月から始まり、年間150 BP低下し、金利低下のリズムがより速く、幅がより高いと予想している。
第二に、市場が先手を打っている。これまで米債金利が5%に達すると、市場の米債取引は慎重だったが、10月末に米債金利が「頭打ち」になった後、目下の金利低下取引はさらに10年物の米債金利の下落を駆動した。米国商品先物取引委員会（CFTC）の空頭持倉データを見ると、10年期の米債純空頭倉庫は2023年8月から高位を維持し、11月の米債空頭平倉は、回収操作により収益率が低下した。これは、金利低下の期待が高まっている現在、米債が不足資産となり、市場が金利を下げ、調達圧力が高まっていることをある程度説明している。
02
金利低下取引はどのように演繹されますか。
前を見ると、来年1月末までに米債金利が下がりやすく、ファンダメンタルズの影響が弱くなり、米債取引戦略がさらに重要になっている。1月末にはいくつかの重要な事件が注目に値する。1つ目は2024年のFRBの第1回金利決議（1月31日）であり、FRBは金利引き下げ予想を見直す可能性がある。2つ目は、米財務省のrefunding plan（1月31日）で、2～4月の債務発行計画に関連している。3つ目は、米国が2023年第4四半期のGDP（1月25日）を発表することであり、このいくつかの重要な事件の前に、市場は債券市場のポジションの変化と需給関係に注目する必要がある可能性があり、言い換えれば、債券市場の「内在的論理」はより重要である。
前を見ると、2つの要素が後続の米債の動きに影響を与えている：その1、いつ金利が下がるのか？市場は金利低下時の予想を調整し続けており、早ければ2024年3月にもなる。第二に、金利低下幅はどのくらいですか。現在、市場はすでに150 BPの金利低下幅を価格設定しており、2024年のFRBの毎回の会議によると25 BPの金利低下、150 BPの金利低下幅はFRBの2024年末までの連続金利低下に対応する。これにより、米債の金利低下取引は将来も長く続くことになり、今回の10年の米債上昇のペースから見ると、市場はかつて3.7-3.8%の一線で長い間争われていたが、これは3.8%がより重要な技術的支持位であることを意味している。このため、金利が3.8%以下の場合、米債取引は慎重になるべきだと考える傾向がある。米国経済が大幅に後退しない限り（現在は確率が低いと見られる）、3.5%（2%インフレ目標＋1.5%経済の実質成長率）、または10年物の米債金利の極値である。
03
ドルへの影響は何ですか。
米債の動きと一致し、ドルの最近の下落幅は大きいが、現在、ドルは片側下落の第1波を終えている。外国為替市場では、為替レートは相対的な概念であり、ドルの動きは大きく「2波走」に分けられる：第1波は米国の金利低下によるドルの弱体化、すなわち取引金利の低下である。現在、この空のドル作りの段階はすでに過ぎており、象徴的な事件はユーロが1.10一線で何度も大きな抵抗に遭遇したことである。第2波は、他の経済体の「金利低下に追随する」ことで、ドルが受動的に強くなることだ。言い換えれば、市場が2024年の米国の金利引き下げを十分に価格設定した後、将来的に外国為替市場により大きな限界の影響を与えるのは、かえってユーロ圏で可能な大幅な金利引き下げ、あるいは日銀の「亀速」引き締めであり、この角度から言えば、将来の空ドル作りの窓口は狭くなり、難しくなるだろう。ドルの空頭が最近急速に増加していることに加え、その取引の性価格比も混雑度の上昇に伴って低下する。
